8月14日，联想集团发布的2025-2026财年第一季度财报，原本应是场值得庆祝的”开门红”——营收、利润双双暴涨，三大业务线集体飘红，AI战略落地成效远超预期。但资本市场却给出了截然不同的反应：财报发布当日，联想港股收盘价大跌近6%，这场”业绩与股价的背离”引发了市场热议：联想到底怎么了？
“超预期”财报背后的AI狂欢
翻开财报数据，联想的Q1表现堪称亮眼。当季营收同比增长22%至188.3亿美元，不仅刷新了第一财季的历史纪录，更在全球科技企业中展现出强劲的增长韧性；净利润按香港财务报告准则计算达5.05亿美元，同比暴增108%，非国际准则下净利润3.89亿美元，同比增长22%。更关键的是，所有业务集团、所有大区均实现双位数增长，这在联想近年的发展史上实属罕见。
这份成绩单的核心驱动力，被联想CEO杨元庆明确归结为”AI红利”。从智能设备到基础设施，从个人终端到企业服务，AI正以超预期的速度重构联想的业务版图。
**智能设备业务（IDG）**率先爆发。该板块营收同比增长17.8%至973亿元，其中PC业务增速创下15个季度以来新高。IDC数据显示，联想全球PC市场份额已攀升至24.6%，较去年同期提升1.7个百分点，稳坐全球第一宝座。更值得关注的是AI PC的崛起——目前AI PC销量已占联想PC总销量的1/3，远超此前”年底25%、明年50%”的预期。杨元庆直言：”AI PC已成为驱动增长的最强引擎。”
**基础设施方案业务（ISG）**则展现了更猛的增长势头。其营收同比激增36%，其中AI服务器增长率高达155%，成为最大亮点。这背后是企业与云计算市场对算力需求的爆发式增长：随着AI应用普及，企业加速布局云端算力基础设施，联想的服务器产品恰好踩中了这一波浪潮。
**方案服务业务（SSG）**作为联想的”利润压舱石”，同样交出了高分答卷。收入同比增长19.8%至163亿元，运营利润率保持在22.2%的高位。更值得关注的是，运维服务与项目解决方案服务在总收入中的占比提升至58%，这意味着SSG正从”项目制”向”高粘性服务”转型，未来盈利空间被普遍看好。
繁荣背后的隐忧：毛利率下滑与ISG亏损
但亮眼的业绩背后，并非全是坦途。财报中两个关键数据引发了市场警惕：其一，毛利率同比下降1.9个百分点至14.7%；其二，ISG业务虽收入暴涨，却仍录得8600万美元的经营亏损。
关于毛利率下滑，联想解释称主要是产品组合变化所致——低毛利的AI服务器在ISG业务中占比提升，同时基础设施方案业务的利润率本身较低，拉低了整体盈利水平。但更深层的矛盾在于，AI硬件的高投入与当前盈利的不匹配。杨元庆坦言：”IT基础设施领域技术迭代极快，企业必须提前投入下一代训练及推理平台、AI软件生态等，否则可能被时代淘汰。”这种”先投入后收获”的模式，决定了ISG业务短期内难以摆脱亏损。
事实上，联想对ISG的长期投入早有先例。2015年并购IBM X86服务器业务时，该板块年收入仅约40亿美元；如今，经过十年培育，ISG年收入已接近160亿美元，增长了4倍。但正如杨元庆所说：”没有当年的大规模投入，就没有现在的规模优势。”当前ISG的亏损，本质上是”成长痛”的延续——企业需要在技术储备、产品竞争力与市场份额之间寻找平衡。
资本市场为何”不买账”？
最令投资者困惑的是：当联想交出”营收、利润、市场份额”三重增长的亮眼答卷时，股价为何不涨反跌？
市场的疑虑或许集中在”增长质量”上。尽管AI PC、AI服务器等新业务表现突出，但它们的爆发更多依赖行业β（即AI浪潮的红利），而非联想独有的α（核心竞争力）。例如，AI PC的热销与Windows 11停服、企业换机周期重叠，部分增长可能带有”一次性”特征；AI服务器的高增长则受益于云计算巨头的资本开支扩张，这种增长是否具有持续性，仍需观察后续几个季度的表现。
此外，全球科技股的估值逻辑正在发生变化。今年以来，美联储降息预期反复、地缘政治风险升温，市场对科技企业的盈利确定性要求显著提高。联想虽然在PC市场份额上保持领先，但智能手机、服务器等业务仍面临激烈竞争（如戴尔、惠普在PC市场，华为、浪潮在服务器市场），其”全场景”布局能否转化为持续的盈利优势，仍需时间验证。
另一个关键因素是”预期差”。联想此前已多次强调AI战略的重要性，市场对Q1的增长已有部分预期。当财报数据虽好但未超出最乐观预期时，部分投资者选择”落袋为安”。
联想的”护城河”与未来挑战
面对质疑，联想也在积极传递信心。杨元庆反复强调公司的”ODM+”模式与”中国+N”全球制造布局——既保留自主生产能力以控制成本、快速响应客户需求，又通过十多个国家的30多个制造基地规避关税风险。这种”弹性制造”能力，被认为是联想在复杂全球局势下的核心优势。
但真正的挑战才刚刚开始。AI技术的快速迭代，要求联想在保持现有优势的同时，持续加码研发投入。例如，混合式AI战略的落地（私域AI与公有AI的协同）、AI软件生态的构建、下一代AI硬件的研发，都需要真金白银的投入。如何在”增长速度”与”盈利质量”之间找到平衡，将是联想未来几个季度的关键考验。
回到资本市场，股价的短期波动或许并不代表长期价值。联想的Q1财报，本质上是一次”AI战略的阶段性验证”——它证明了联想在AI浪潮中具备捕捉机遇的能力，但能否将这种能力转化为持续的盈利增长，还需要看其在技术创新、生态构建、全球化运营等方面的长期表现。
对于投资者而言，或许更应关注的不是当天的股价涨跌，而是联想能否在AI这场长跑中，始终保持”第一梯队”的位置。毕竟，在科技行业，短期的业绩爆发固然可喜，但真正决定未来的，是对技术趋势的精准判断与持续投入的耐心。